电芯单位体积内的包含的能量和负极材料的克容量成正相关关系。目前，高端石墨克容量已达到360-365mAh/g，接近理论克容量372mAh/g。因此从负极材料角度看，电芯单位体积内的包含的能量的提升需要开发出具有更高克容量的负极材料。

  硅基负极材料最具商业化前景。硅基负极材料中Si与Li+产生合金化反应，最高克容量可达4200mAh/g，是石墨的10倍多。且硅还具有较低的电化学嵌锂电位（约0.4Vvs.Li/Li+），不存在析锂问题、储量丰富等优点，是很具有潜力的下一代高能量密度锂离子电池负极材料。

  硅基负极材料产业化关键点：体积剧烈变化和不稳定的SEI膜。在充放电过程中，硅锂合金的生成与分解伴随着巨大的体积变化，最大膨胀可达320%，而碳材料只有16%。剧烈的体积变化导致如下的挑战：硅颗粒破裂粉化、负极活性物质从电极片上脱落、因粉化和脱落引起固相电解质层（SEI膜）持续形成。目前，主要是通过材料设计（硅的纳米化、对硅进行碳包覆、加入氧化亚硅等）和电池体系优化（选用电解液添加剂FEC和VC等、负极材料粘接剂CMC-SBR和聚丙烯酸锂等、导电剂的优化）等来应对。

  碳包覆氧化亚硅、纳米硅碳商业化程度高。硅基负极材料制备方法多，且较石墨的制备工艺更复杂，产品尚未达到标准化。目前，碳包覆氧化亚硅、纳米硅碳是商业化程度最高的两种硅基负极材料。量产企业有国内的贝特瑞、天目先导、杉杉等，海外的日本信越化学、大阪钛业、日立化成、昭和电工和韩国大洲等。

  硅基负极材料产业化时间短；国际上日企领先，国内贝特瑞领先。日本日立、汤浅等企业从2015年开始陆续将硅基负极应用到消费电池和动力电池中，促进了硅基负极材料产业化应用。国内方面，根据高工锂电的调研，能够量产硅基负极材料的企业不超过3家，其中，贝特瑞国内领先，于2017年实现量产出货，现已成功进入松下-特斯拉供应链。

  投资建议：受益公司有负极材料龙头、硅基负极领域领先的贝特瑞，开启硅基负极产业化的杉杉股份，人造石墨龙头、推进硅基负极产业化的璞泰来。

  并购完成，公司切入CIS市场，维持“强烈推荐”评级。公司成功收购北京豪威和思比科，进军成长赛道CIS市场给公司带来估值和利润的双重弹性。我们大家都认为在手机多摄渗透率提升和应用场景增多的背景下，豪威作为CIS领先厂商，将充分受益于光学产业大发展浪潮。公司原有IC设计业务也将与豪威形成协同，看好公司未来发展前途。考虑到新业务并表，预计公司2020-2022年营业收入别为192.83亿元、246.67亿元、297.57亿元，归母净利润分别为22/30/37亿元，按6月15日收盘价对应2020-2022年PE分别68.4/51.7/41.5倍。维持“强烈推荐”评级。

  多因素驱动市场爆发式增长，CIS行业市场空间广阔。CIS是光学模组成本最高的核心部件，占摄像头模组整体成本的52%。CIS下业应用广泛，市场需求持续爆发，据ICInsights数据，2018年CIS销售额为142亿美元，2013-2018年复合增长率为13.9%，预计到2023年全球CIS销售额将到215亿美元，2018-2023年复合增长率为8.7%。CIS具有手机、计算机、安防、汽车、工业等丰富应用场景，其中手机是CIS最大最终用户市场。我们大家都认为手机多摄和汽车、安防、工业等新应用将是未来5年CIS市场增长的主要推动力，预计到2023年汽车、安防、工业CIS销售额分别为32/20/18亿美元，5年复合增长率分别为29.7%/19.5%/16.1%。公司作为行业领先厂商将充分受益于行业需求的增长。

  产品体系完备，高阶产品量产助力CIS龙头再起航。豪威科技与思比科主营业务均为CIS研发和销售，并购完成后，IC设计成为公司核心业务。豪威科技是位于索尼、三星之后的全球第三大CIS供应商，技术水平全球领先。通过并购公司实现了在CIS领域高中低端产品全体系覆盖：豪威已先后实现了48M/64M的多款产品量产，与头部厂商技术差距正在慢慢地缩小，随着高阶的产品量产出货和品牌客户的导入，公司产品结构显著改善，利润率水平大幅改善。随着高端产品占比的逐步提升，我们大家都认为公司正在迎来业绩和行业竞争力的拐点。

  立足数字内容，文学+教育双翼飞翔。中文在线载，深耕数字版权内容，营收主要由文化与教育业务构成，文化占比约90%。2018、2019游戏业务资产减值拖累业绩，2020Q1首次一季度盈利，业绩显现拐点。品牌、产品、价格、渠道重塑，市场成长路径逐步清晰。

  网文行业发展迅速，公司旗下创作平台优质，输出海量内容资源。网文发展迅速，2020年市场规模超200亿元，版权收入大幅度的增加。2018年以来免费阅读规模迅速增长，截至2019Q4用户规模达到2.5亿人。公司原创平台包括17K小说网、汤圆创作、四月天文学网，持续产出优秀作品。首创“全媒体出版”模式，向多终端、全媒体分发数字阅读产品，渠道覆盖三大电信运营商及众多主流阅读平台，为免费阅读提供大量优质内容。

  海外互动阅读Chapters表现亮眼，战略投资英文网文平台。Wuxiaworld公司旗下Chapters互动阅读平台聚焦海外女性用户，2019年注册用户数超1500万，实现收入2.97亿元，同比增长155.99%，已成为中文在线年公司战略投资海外最大的中国网文网站Wuxiaworld，持股30%。Wuxiaworld2019年实现盈利收入3663.33万元，同比增长59.15%，实现净利润1167.89万元，同比增长74.8%。

  有声市场持续快速地增长，公司为国内最大内容提供商。2019年网络音频行业市场规模达175.8亿元，保持30%以上增速。网络文学在有声书作品中占比七成左右，占据市场头部。公司旗下鸿达以太为国内最大有声内容提供商，目前拥有123万部（集），28万小时有声书资源。

  看好公司自有平台持续产出优质网文，作为内容供应商受益免费阅读发展，互动阅读、网文出海表现亮眼，网文有声值得期待，给予“推荐”评级。公司旗下17K等网文平台持续产出优质作品，通过版权分发向各类阅读平台输出版权，充分受益免费阅读的快速发展。海外互动阅读Chapters及网文出海Wuxiaworld表现亮眼，网文有声发展迅速，公司旗下鸿达以太为国内最大有声内容提供商。预计公司2020年-2022年归母净利润分别为0.81/1.19/1.74亿元，对应EPS分别为0.11/0.16/0.24元，当前股价对应2020年-2022年PE分别为67、46和31倍。首次覆盖给予“推荐”评级。

  风险提示：免费阅读发展没有到达预期，有声市场增速放缓，海外互动阅读竞争加剧，网文出海需求增速下降等。

  新时代证券策略首席分析师，5年宏观策略研究经验，先后就职于期货公司和券商研究所，2017年水晶球策略团队第三核心成员。

  《证券期货投资的人适当性管理办法》、《证券经营机构投资的人适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承担接受的能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承担接受的能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。

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  强烈推荐：未来6－12个月，公司股票价格超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。

  推荐：未来6－12个月，公司股票价格超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。

  中性：未来6－12个月，公司股票价格与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。

  回避：未来6－12个月，公司股票价格低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。

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